Çok konuşulan @HyperliquidX $USDH stablecoin ihale olayı hakkında konuşalım.

İlk bakışta Frax, Sky ve Native Market gibi çeşitli ihraççılar arasında bir çıkar savaşı gibi görünse de, gerçekte bu, sonraki stablecoin piyasasında oyunun kurallarını değiştirecek olan stablecoin basma hakkı için bir "açık artırma"dır.

@0xMert_'in düşüncelerini birleştirerek birkaç fikrimi paylaşmak istiyorum:

1) USDH basım hakları için yaşanan rekabet, merkezi olmayan uygulamalardaki yerel stablecoin'lere olan talep ile stablecoin'lerde birleşik likidite talebi arasındaki temel çelişkiyi ortaya koydu.

Basitçe söylemek gerekirse, her ana akım protokol kendi "para basma hakkını" elde etmeye çalışır, ancak bu kaçınılmaz olarak likiditenin parçalanmasına ve bölünmesine yol açacaktır.

Mert bu soruna iki çözüm önerdi:

1. Ekosistemin stablecoin'lerini "uyumlu hale getirin": Herkes ortak bir stablecoin kullanmayı ve kârı orantılı olarak paylaşmayı kabul eder. Soru şu: USDC veya USDT en güçlü uyumlu stablecoin ise, kârlarının büyük bir kısmını DApp'lere vermeye istekli olurlar mı?

2. Bir stablecoin likidite platformu (M0 modeli) oluşturun. Kripto-yerel düşünceyi kullanarak, birleşik bir likidite katmanı oluşturulmalı; örneğin, çeşitli yerel stablecoin'ler arasında sorunsuz alışverişi mümkün kılmak için Ethereum, birlikte çalışabilir bir katman olarak kullanılabilir. Ancak, bu likidite katmanının işletme maliyetlerini kim karşılayacak? Farklı stablecoin'lerin yapısal olarak sabitlenmesini kim sağlayacak? Bireysel stablecoin'lerin sabitlenmesinin neden olduğu sistemik riskler nasıl azaltılabilir?

Bu iki çözüm makul gözükse de, bunlar yalnızca likiditenin parçalanması sorununu çözebilir, çünkü her bir ihraççının çıkarları dikkate alındığında mantık tutarsız hale gelir.

Circle, %5,5 Hazine getirilerinden yılda milyarlarca dolar kazanıyor. Peki bu kârı neden Hyperliquid gibi protokollerle paylaşsın? Başka bir deyişle, Hyperliquid, stablecoin'lerini geleneksel ihraççılardan ayırıp bağımsız bir şirket olarak kendini kanıtladığında, Circle gibi ihraççıların "kolay kazanç" modeli de sorgulanacaktır.

USDH müzayedesi, geleneksel stablecoin ihracının hegemonyasına karşı bir protesto olarak görülebilir mi? Bana göre, isyanın başarılı olup olmaması önemli değil; önemli olan yükseliş anıdır.

2) Bunu neden söylüyorum? Çünkü stablecoin'lerin gelir hakları sonunda değer yaratıcılarının eline geri dönecek.

Geleneksel stablecoin ihraç modelinde, Circle ve Tether esasen aracıdır. Kullanıcılar, devlet tahvilleri satın almak veya sabit faizli kredi kazanmak için Coinbase'e para yatırırlar, ancak kârın çoğu kendilerine kalır.

USDH olayı, bu mantığın hatalı olduğunu açıkça gösteriyor: Gerçek değer yaratıcısı, rezerv varlığı elinde tutan ihraççıda değil, işlemleri işleyen protokolde yatıyor. Hyperliquid'in bakış açısına göre, günlük 5 milyar doların üzerinde işlem hacmi varken, neden yıllık 200 milyon doların üzerinde Hazine bonosu getirisini Circle'a devretsin ki?

Geçmişte, stablecoin'lerin dolaşımı için temel gereklilik "güvenlik ve istikrar" idi, dolayısıyla Circle gibi çok fazla "uyumluluk maliyeti" ödeyen ihraççılar, faydaların bu kısmından yararlanmalıdır.

Ancak, stablecoin piyasası olgunlaştıkça ve düzenleyici ortam giderek daha net hale geldikçe, gelir haklarının bu kısmı değer yaratıcılarının eline geçme eğiliminde olacaktır.

Dolayısıyla, benim görüşüme göre, USDH ihalesinin önemi, stablecoin değerinin ve faydalarının dağıtımı için yeni bir kural tanımlamasında yatmaktadır: Gerçek işlem talebini ve kullanıcı trafiğini kim kontrol ederse, faydaları paylaşma hakkında önceliğe sahip olacaktır;

3) Peki oyunun sonu ne olacak: Uygulama zinciri söylemi domine edecek mi ve yayıncılar "arka uç hizmet sağlayıcıları" haline mi gelecek?

Mert, ilginç bir üçüncü seçenekten bahsetti: Geleneksel yayıncıların kârları sıfıra yaklaşırken uygulama zincirinin gelir elde etmesine izin vermek. Bu nasıl anlaşılmalı?

3) Peki oyunun sonu ne olacak: Uygulama zinciri söylemi domine edecek mi ve yayıncılar "arka uç hizmet sağlayıcıları" haline mi gelecek?

Mert, ilginç bir üçüncü seçenekten bahsetti: Geleneksel yayıncıların kârları sıfıra yaklaşırken uygulama zincirinin gelir elde etmesine izin vermek. Bu nasıl anlaşılmalı?

Hyperliquid'in yalnızca işlem ücretlerinden yılda yüz milyonlarca dolar gelir elde ettiğini düşünün. Buna karşılık, yönetilen rezervlerden elde edilen potansiyel Hazine tahvili getirileri istikrarlıdır ancak vazgeçilebilir.

Bu durum, Hyperliquid'in ihraç sürecini bizzat yönetmeyip ihraç haklarını başkalarına devretmeyi tercih etmesini açıklıyor, çünkü buna gerek yok. İhraç sürecinin kendisi sadece "kredi yükümlülüklerini" artırmakla kalmayacak, aynı zamanda elde edilen kâr, işlem hacmini artırmaktan elde edilen işlem ücretlerinden çok daha az cazip olacaktır.

Nitekim Hyperliquid ihraç haklarını devrettiğinde, teklif verenlerin tepkileri tüm bunları kanıtlamaya yetmişti: Frax, Hyperliquid'e HYPE geri alımı için kârın %100'ünü iade edeceğine söz vermişti; Sky, %4,85 getiri artı yıllık 250 milyon dolarlık geri alım çipi teklif etmişti; Native Markets 50/50 bölüşüm önermişti, vs.

Özünde, DApp kullanıcıları ile stablecoin ihraççıları arasındaki çıkar mücadelesi, özellikle yeni ihraççıların eski ihraççıları kuralları değiştirmeye zorlamasıyla, üç ihraççı arasında bir "geri dönüşüm" oyununa dönüşmüştür.

üstünde.

Mert'in dördüncü seçeneği biraz soyut geliyor. Eğer bu gerçekleşirse, stablecoin ihraççısının marka değeri büyük olasılıkla tamamen yok olur. İhraç ve basım haklarının tamamen düzenleyicilerin elinde mi olacağı, yoksa bir tür merkezi olmayan protokolün mi benimseneceği henüz belli değil. Bu senaryonun gerçekleşmesi muhtemelen çok uzak bir gelecekte.

Kısacası, benim fikrime göre, bu USDH müzayede kaosu, eski stablecoin ihraççıları için kolay kazanç döneminin sonunu ilan edebilir ve stablecoin geliri hakkını, büyük önem taşıyan değer yaratan "uygulamalara" geri döndürebilir!

"Oy satın alma" olup olmadığı ve açık artırmanın şeffaf olup olmadığı konusuna gelince, GENIUS Yasası gibi düzenleyici önlemlerin gerçekten uygulanmasından önce bir fırsat penceresi olduğunu düşünüyorum. Sadece heyecanı izlemek yeterli.