Yüzde bir puandan fazla faiz indirimi uygulayan Federal Rezerv yetkilileri şu çetrefilli soruyla karşı karşıya: Politika gevşetmesinin sonu nereye varacak?

Bu anlaşmazlık, yalnızca gelecek hafta başka bir faiz indirimi yapılıp yapılmayacağı değil, aynı zamanda politikanın gelecekteki yönü konusunda da alışılmadık bir kamuoyu tartışmasına dönüşüyor. Federal Rezerv Başkanı Jerome Powell, komite içinde fiyat istikrarı ve maksimum istihdam gibi iki hedefin nasıl dengeleneceği konusunda "çok farklı görüşler" olduğunu kabul etti.

Tartışmanın merkezinde, ekonominin iş piyasasını desteklemek için daha fazla teşvike ihtiyacı olup olmadığı, yoksa enflasyonun hedefin üzerinde kalması ve tarifelerin fiyatları daha da yükseltme potansiyeli nedeniyle politika yapıcıların ara vermesi gerekip gerekmediği yer alıyor. Bu durum, olası her faiz indirimini giderek daha zor ve tartışmalı hale getiriyor.

Tüm bunların ardında, daha soyut ama giderek daha önemli bir soru ortaya çıkıyor: Hangi faiz oranı seviyesi ekonomiyi ne canlandıracak ne de engelleyecek? "Nötr faiz oranı" olarak bilinen bu teorik son nokta, Federal Rezerv yetkililerinin bir fikir birliğine varmakta zorlandığı bir odak noktası haline geliyor.

Görüşler "her yerde çiçek açıyor" ve odak noktası nötr faiz oranı oluyor.

"Nötr faiz oranı", para politikası teorisinin temel bir kavramıdır; doğrudan gözlemlenemez ve yalnızca modeller aracılığıyla çıkarım yapılabilir. Şu anda, Federal Rezerv politika yapıcıları bunun tam yerini belirlemeye çalışıyor.

Eylül ayında yayınlanan son projeksiyonlarında, 19 yetkili nötr faiz oranı için %2,6 ile %3,9 arasında değişen 11 farklı tahmin sundu. Veriler, bunun, Federal Rezerv'in 2012'de bu tür projeksiyonları yayınlamaya başlamasından bu yana yetkililer arasında faiz oranlarının nihai yönü konusunda görülen en büyük görüş ayrılığı olduğunu gösteriyor. Santander Bank ABD Baş Ekonomisti Stephen Stanley, "Yetkililerden çok çeşitli görüşler alıyoruz" dedi.

Stanley, Fed'in referans faiz oranının yukarıda belirtilen tahmin aralığının üst sınırına ulaşmasıyla birlikte, nötr faiz oranı değerlemesinin öneminin giderek daha belirgin hale geldiğine inanıyor. "Bazı şahin Fed üyeleri için bu durum potansiyel bir kısıtlama haline gelmeye başlıyor," yani "her faiz indirimi giderek daha zor hale gelecek."

Philadelphia Fed Başkanı Anna Paulson da 20 Kasım'daki konuşmasında benzer bir temkinlilik sergiledi. Enflasyon ve işsizlik gibi ikili risklerin, faiz oranlarının nötr seviyelere yaklaşma olasılığıyla birleşmesinin, Aralık ayı toplantısı konusunda kendisini temkinli hale getirdiğini belirtti. Paulson, "para politikasının ince bir çizgide yürümesi gerektiği" konusunda uyardı çünkü "her faiz indirimi, politikanın faaliyetleri biraz kısıtlamaktan ivme kazandırmaya başladığı noktaya bizi yaklaştırıyor."

Yetkililer, nötr faiz oranının mevcut seviyesi hakkındaki farklı görüşlere ek olarak, gelecekteki yönü konusunda da fikir ayrılığına düşmektedir. Nötr faiz oranının genellikle demografi, teknoloji, verimlilik ve borç yükü gibi uzun vadeli faktörler tarafından yönlendirildiği düşünülmektedir.

Minneapolis Federal Rezerv Başkanı Neel Kashkari, yapay zekanın yaygın olarak benimsenmesinin daha hızlı üretkenlik artışına yol açacağını ve böylece yeni yatırım fırsatlarının sermaye talebini artırmasıyla nötr faiz oranlarını yukarı çekeceğini öngörüyor.

Ancak yeni atanan Federal Rezerv Başkanı Stephen Miran, kısa vadeli politikaların da dikkate alınması gerektiğine inanıyor. Göreve geldikten sonraki ilk politika konuşmasında, Trump'ın gümrük vergileri, göç kısıtlamaları ve vergi indirimlerinin bir araya gelerek (geçici de olsa) nötr faiz oranını düşürdüğünü ve bu nedenle Fed'in ekonomiye zarar vermemek için politikasını önemli ölçüde gevşetmesi gerektiğini savundu. Buna karşılık, New York Fed Başkanı John Williams, yaşlanan nüfus gibi küresel eğilimlerin nötr faiz oranının değerini tarihsel olarak düşük seviyelerde tuttuğunu savunarak, kısa vadeli değişikliklerin hesaplamalara dahil edilmesine şüpheyle yaklaştı.

Piyasa sinyalleri farklı yorumlanır ve ayrışma norm haline gelebilir.

Nötr faiz oranı doğrudan gözlemlenemediğinden, bazı politika yapıcılar etkisini piyasa ve ekonomik göstergeler üzerinden değerlendirme eğilimindedir. St. Louis Fed Başkanı Alberto Musalem, düşük temerrüt oranının finansal koşulların ekonomiyi desteklemeye devam ettiğini gösterdiğine inanıyor. Cleveland Fed'deki meslektaşı Beth Hammack ise dar kredi marjlarının, para politikasının "sıkılaşsa bile, yalnızca marjinal olarak sıkılaştığı" anlamına geldiğini belirtti.

Ancak finans piyasalarından gelen ipuçlarını yorumlamak kolay bir iş değil. Bazı yetkililer, 10 yıllık ABD Hazine tahvili getirisinin %4 civarında seyretmesini, finansal koşulların ekonomiyi baskılamadığının bir kanıtı olarak görüyor. Ancak diğerleri, bu getirilerin ekonomik gidişata ilişkin beklentileri ve güvenli liman varlıklarına yönelik güçlü küresel talebi yansıttığını ve bu nedenle nötr faiz oranını tahmin etmede çok az referans değeri sunduğunu savunuyor.

Ancak finans piyasalarından gelen ipuçlarını yorumlamak kolay bir iş değil. Bazı yetkililer, 10 yıllık ABD Hazine tahvili getirisinin %4 civarında seyretmesini, finansal koşulların ekonomiyi baskılamadığının bir kanıtı olarak görüyor. Ancak diğerleri, bu getirilerin ekonomik gidişata ilişkin beklentileri ve güvenli liman varlıklarına yönelik güçlü küresel talebi yansıttığını ve bu nedenle nötr faiz oranını tahmin etmede çok az referans değeri sunduğunu savunuyor.

Analistler, pandemi sonrası dönemde yükselen fiyatlar, ticaret ve göç politikalarını çevreleyen belirsizlik ve yapay zekanın ekonomi üzerindeki bilinmeyen etkisinin, bazılarının farklı görüşlerin yeni normal olup olmayacağı sorusunu gündeme getirdiğini belirtiyor. Dahası, Trump'ın faiz oranlarını düşürmeye kararlı yeni bir başkan atama sözü vermesiyle birlikte, Fed'de 2026'da bir liderlik değişikliği yaşanacak ve bu durum, Miran gibi ucuz parayı savunan daha fazla politika yapıcının Fed'e gelmesine yol açabilir.

Nötr faiz oranı etrafındaki teorik tartışmanın yoğun olduğunu belirtmek önemlidir; ancak bu, gerçek politika kararlarında belirleyici bir faktör olmayabilir. Bu yıl emekli olan Philadelphia Federal Rezerv eski başkanı Patrick Harker, nötr faiz oranının "faydalı bir kavramsal araç olduğunu, ancak sadece bir araç olduğunu ve politika kararlarını yönlendirmediğini" belirtti. Tüm tartışmanın nötr faiz oranının ne olduğu etrafında döndüğü tek bir toplantı bile hatırlamadığını da sözlerine ekledi.

Harker'a göre politika kararlarını gerçekten yönlendirecek olan şey daha somut faktörler olacak: "işgücü verileri ve fiyat verileri." Bu, piyasaya bir bakış açısı sağlıyor: Teorik anlaşmazlıklar bir yana, yatırımcıların cüzdanlarını nihai olarak etkileyecek olan şey, önümüzdeki aylarda yayınlanacak ekonomik raporlar olacak.