William Mougayar tarafından

Çeviri: Daisy, Mars Finance

Merkezi olmayan bir ağın değeri nasıl değerlendirilir? William Mugaya şunu önerdi: İnternetin her yeni dönemi, değer ölçümü konusunda yeni bir düşünce gerektirir.

Blockchain ağlarının mevcut değerlemeleri, geleneksel finansal modellerin de yeni teknolojilere uyum sağlamakta zorlandığı erken internet dönemini hatırlatıyor.

Giderek artan benimsenmelerine rağmen, blok zinciri ağları hala standartlaştırılmış değerleme yöntemlerinden yoksundur ve mevcut modeller ya eksiktir ya da hatalıdır.

Ortaya çıkan bir değerleme çerçevesi, blok zinciri ekonomisindeki para ve varlık akışını izleyerek (ekonomik döngüye benzer şekilde) değeri ölçerek "hız ve sermaye akışına" odaklanıyor.

Günümüzdeki blockchain ağlarının değerlemeleri, internetin ilk günlerini yaşayanlar için bir tür déjà vu hissi yaratıyor. 1990'larda analistler, yatırımcılar ve girişimciler, tamamen yabancı bir teknolojiye tanıdık finansal modelleri uygulamakta zorlanıyordu. O zamanlar, sadece bir web sitesi ve bir iş planı olan şirketler, "kullanıcı trafiği" gibi somut olmayan ölçütlere dayanarak yüz milyonlarca hatta milyarlarca dolarlık değerlemeler kazanabiliyordu.

İyi bitmedi. Ancak geriye dönüp bakıldığında, o çalkantılı ilk yıllar değerli bir ders verdi: teknoloji her zaman finansal kurallardan daha hızlı gelişir ve değerleme modelleri sonunda inovasyonun şekline uyum sağlamalıdır.

Bugün blok zinciri alanında benzer bir ikilemle karşı karşıyayız. Artan benimsemeye, olgunlaşan altyapıya ve yadsınamaz kültürel ve ekonomik potansiyele rağmen, blok zinciri ağlarını değerlendirmek için yaygın olarak kabul görmüş standartlaştırılmış yöntemler hala eksik. Mevcut birkaç model yön referanslarıdır, ancak hala kusurlu veya eksiktirler.

Gelecekteki yönü keşfetmek için nereden geldiğimize bakmamız gerekiyor.

İnternet değerlemelerinin ilk dalgası: gerçek kazançlar değil, göz ekonomisi (1990'ların ortası-2000)

1990'ların ortalarından sonlarına doğru, İnternet hala vahşi bir yerdi. Yatırımcılar, dijital bir şirket için "başarının" nasıl olması gerektiği konusunda hiçbir fikre sahip değildi, bu yüzden ölçülebilir herhangi bir metriğe güveniyorlardı: sayfa görüntülemeleri, banner reklam gösterimleri, benzersiz ziyaretçiler veya aylık aktif kullanıcılar (MAU). Kullanıcı dikkatinin bu kaba metrikleri, fiili değer standardı haline geldi. Mantık basitti: milyonlarca kişi web sitenizi ziyaret ederse, para kazanma da bunu takip ederdi.

Değerlemeler fırladı. Pets.com (fotoğrafa bakın), Webvan ve eToys gibi girişimler, hakimiyet vaadiyle yüz milyonlarca dolar topladı. Ancak gelir sonradan akla gelen bir şey oldu ve karlılık bir şakaya dönüştü. 2000 yılında dot-com balonu patladığında, paraya çevrilmeyen kullanıcı ilgisinin nihayetinde kurumsal değer için kırılgan bir temel olduğu nihayet ortaya çıktı.

Balon sonrası düzeltme dönemi: Gelir ve kar marjları kilit öneme sahip oluyor (2001-2005)

İlk dot-com balonunun patlamasından sonra yatırımcıların zihniyeti önemli ölçüde değişti. Piyasanın sadece güzel vizyonlara değil, elle tutulur kanıtlara ihtiyacı vardı. 2001'den başlayarak şirketlerin anlamlı gelir, brüt marjlar göstermesi ve kademeli olarak karlılığa ulaşması gerekiyordu.

Bu dönemde, sürdürülemez iş modelleri acımasızca ortadan kaldırıldı. Yalnızca gerçek ürünlere, gerçek müşterilere ve makul finansal koşullara sahip şirketler hayatta kaldı. Örnek olarak Amazon'u ele alalım. Yatırımcıların dikkatini soyut gelecek potansiyelinden gerçek işletme performansına kaydırmaya başladı. Sürekli toplam gelir büyümesi ve sürekli iyileşen kar marjı kontrol yeteneği, piyasa güvenini yeniden inşa etmeye yardımcı oldu.

eBay, net bir iş modelinin poster çocuğu oldu: ölçeklenebilir, işlem tabanlı, karlı bir girişim. Bu hayatta kalanlar, yatırımcılara İnternet şirketlerini geleneksel işletmelere daha yakın bir şekilde değerlendirmeyi öğretti; kar ve zarar tablosu önemli hale geldi.

SaaS ve Birim Ekonomisinin Yükselişi (2005-2015)

2000'lerin ortalarında, yeni bir model, Hizmet Olarak Yazılım (SaaS) ortaya çıktı ve bununla birlikte yepyeni bir değerleme dili geldi. Tahmin edilemeyen reklam geliri veya perakende kar marjlarına dayanan işletmelerin aksine, SaaS işletmeleri hem girişimciler hem de yatırımcılar için devrim niteliğinde bir değişiklik olan tahmin edilebilir, tekrarlayan bir gelir akışı sunar.

2000'lerin ortalarında, yeni bir model, Hizmet Olarak Yazılım (SaaS) ortaya çıktı ve bununla birlikte yepyeni bir değerleme dili geldi. Tahmin edilemeyen reklam geliri veya perakende kar marjlarına dayanan işletmelerin aksine, SaaS işletmeleri hem girişimciler hem de yatırımcılar için devrim niteliğinde bir değişiklik olan tahmin edilebilir, tekrarlayan bir gelir akışı sunar.

Bu dönem aşağıdaki temel göstergelerin ortaya çıkmasına neden olmuştur:

Bu birim ekonomisi ölçümleri yatırımcıların bir işletmenin operasyonel sağlığını ve ölçeklenebilirliğini daha doğru bir şekilde değerlendirmelerine olanak tanır. Pazar, büyüme verimliliğini ve tekrarlayan geliri değerlendirmeye başlıyor ve şirketleri sürdürülebilir, yüksek marjlı modeller ve güçlü müşteri sadakati ile ödüllendiriyor.

SaaS şirketleri geçici olarak kârsız olabilir, ancak temel varsayım, temel göstergelerinin net bir hikaye anlatması gerektiğidir: düşük maliyetle müşteri edinin, müşterileri uzun süre elde tutun ve müşteri cüzdan payını kademeli olarak artırın. Bu yaklaşım, modern teknoloji değerlemesinin temel çerçevesi haline gelmiştir ve hala ana akım değerlendirme perspektifidir.

Platform Çağı: Ağ Etkileri ve Ekosistem Değeri (2015-Günümüz)

2010'larda Facebook, Google, Uber ve Airbnb gibi şirketler çevrimiçi değeri yeniden tanımladı. Onlar sadece işletmeler değildi, aynı zamanda platformlardı. Güçleri, toplamalarında, veriler üzerindeki kontrollerinde ve ölçekle birlikte büyüyen ağ etkilerindeydi.

Değerleme modelleri buna göre gelişti. Analistler şunları ölçmeye başladı:

Şirketler artık yalnızca gelirlerine göre değil, başkalarının güvendiği altyapıyı inşa etmelerine göre de değerleniyor. Bu niteliksel bir sıçramadır—değerlemeler yalnızca nakit akışına değil, stratejik konuma odaklanmaya başlar.

Çağdaş İnternet Devleri: Karlılık, Verimlilik ve Yapay Zeka Hendeği

2020'lerde teknoloji değerlemeleri olgunlaştı. Halka açık piyasa yatırımcıları artık işletme verimliliğine, kârlılığa ve serbest nakit akışına odaklanıyor. "Her ne pahasına olursa olsun büyüme" geçmişte kaldı ve "40 Kuralı" yeni standart haline geldi (yani bir şirketin büyüme oranı ile serbest nakit akış oranının toplamı ≥ %40 olmalıdır).

Şirketlerin değerlemesi alt sektörlerin özelliklerine göre belirlenir: SaaS'ın kendi göstergeleri vardır, e-ticaretin başka bir seti vardır ve fintech farklıdır. Aynı zamanda, tescilli yapay zeka modelleri, veri sahipliği ve altyapı hendekleri gibi maddi olmayan varlıklar giderek teknoloji devlerinin fiyatlandırmasında temel faktörler haline geliyor.

Kısacası değerleme sistemi hem daha profesyonel hem de daha rasyonel hale geldi, her dijital alanın gerçek değer belirleyicileriyle tam uyumlu hale geldi.

Bunun blockchain için anlamı nedir?

İnternet değerlemeleri çok iyi kurulmuşken, blok zincirleri hala bir değerleme ikileminde sıkışmış durumda. Bazıları iskontolu nakit akışı (DCF), doğrulayıcı geliri veya protokol ücretleri gibi geleneksel ölçütleri uygulamaya çalışsa da, bunlar genellikle hedefi ıskalar. Bu, 1998'de Amazon'u değerlendirmek için nakliye maliyetlerini kullanmaya benzer.

Blockchain'ler özel işletmeler değil, kamusal altyapılardır. Birçok zincir, geliri şişirmek için sübvansiyonlara veya token ihracına güvenir, bu da gerçek talebi yansıtmaz. Daha da önemlisi, merkezi olmayan sistemler olarak, kar elde etmek için değil, izinsiz iş birliğini ve güvensiz ekonomik faaliyetleri etkinleştirmek için tasarlanmıştır.

Ortaya çıkan diğer değerleme yöntemlerinin de kendi sınırlamaları vardır:

Yeni bir bakış açısı: Hız ve sermaye akışının ölçülmesi

Bir atılım gerçekleştirmek için, blockchain'in özünü yansıtan bir değerleme modeline ihtiyacımız var. Bu amaçla, blockchain ekonomisindeki fon ve varlık akışını izlemek için "hız ve sermaye akışı"na dayalı bir çerçeve öneriyorum. Kullanım kalıplarına, işlem döngülerine ve sermayenin yeniden kullanımına odaklanır ve statik göstergelerden ziyade ekonomik döngülerin dinamik doğasına daha yakındır - bu, İnternet platformu çağının olgun metodolojisini (dijital ekonomi değerlemesinin son sınırı) yansıtır.

Model şunları inceler:

Model şunları inceler:

Bu yaklaşım, blockchain değerinin yerel ve sağlam bir ölçüsünü sağlar. Sadece sistemdeki hisse senedine odaklanmakla kalmaz, aynı zamanda akışı da izler - ve likidite, paranın hızının ekonomik canlılığın bilinen bir göstergesi olması gibi, güvenin, faydanın ve alaka düzeyinin en açık işaretidir.

Sonuç: Gelecek İçin Gerekli Modellerin İnşası

İnternetin gelişimi bize her teknolojik değişimin yeni bir finansal bakış açısı gerektirdiğini söylüyor. İlk modeller kaçınılmaz olarak kaba, ancak en kötü hata eski bir çerçeveye bağlı kalmaktır.

Blockchain hala kendi değerleme anlatısını arıyor.

Geleceğin değerleme çerçevesi miras yoluyla değil, inovasyon yoluyla inşa edilmek zorunda kalacak. Tıpkı erken dönem İnternet yatırımcılarının önlerindeki yeni şeyleri anlamak için yeni araçlar icat etmek zorunda kalmaları gibi, blockchain dünyası da şimdi aynı zorlukla karşı karşıya.

Başarılı olursak, yalnızca blockchain'in değerini daha doğru bir şekilde değerlendirmekle kalmayacağız, aynı zamanda ekonomik ve sosyal potansiyelini de derinlemesine ortaya çıkaracağız.