11 Kasım 2025'te DeFi devi Uniswap, uzun süredir kullanılmayan "ücret anahtarını" nihayet etkinleştirdi.

Haber, piyasada şok dalgalarına yol açtı. Topluluk tarafından uzun süredir "oylama dışında değersiz bir token" olarak eleştirilen Uniswap'ın yönetişim token'ı UNI, 24 saat içinde yaklaşık %40 değer kazandı. Analistler, "değersiz bir yönetişim token'ı"ndan "faiz getiren bir varlığa" veya "deflasyonist bir varlığa" dönüştüğü için övgüler yağdırdı. CryptoQuant CEO'su, "parabolik" bir büyüme trendi öngördü.

Bu anahtar neden iki yıldır takılıp kaldı? Bu anahtar ne kadar kârlı? Son derece ustaca bir tasarımla, UNI token'ına yıllık yaklaşık 500 milyon dolarlık bir değeri nasıl "enjekte edecek"?

Game of Thrones

Neden "şimdi" olduğunu anlamak için, bu önerinin son iki yılda "yedi kez" nasıl "başarısızlığa uğradığını" bilmeniz gerekir.

Uniswap "merkezi olmayan yönetim" iddiasında bulunsa da, risk sermayesi devi Andreessen Horowitz (a16z) tek başına yaklaşık 55 ila 64 milyon UNI token'ına sahip ve bu da onlara fiili veto yetkisi veriyor. Son iki yıldır a16z, ücret değişikliğinin hayata geçirilmesinin önündeki en büyük engel oldu. Aralık 2022'de teklife 15 milyon oy vererek teklifi fiilen engellediler.

a16z neden karşı çıkıyor? Para kazanmayı mı sevmiyorlar?

Elbette bundan hoşlanıyorlar. Ancak bu dev ABD merkezli girişim sermayedarının para kazanmaktan çok daha fazla korktuğu bir şey var: yasal riskler.

Korktukları şey, SEC'nin (Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu) Howey Testi'dir. Bu, temel kriterlerinden biri "yatırımcıların kâr beklentilerinin başkalarının çabalarına dayanıp dayanmadığı" olan yasal bir kısıtlamadır.

a16z'nin mantığı basittir: Uniswap protokolü ("Diğer") para kazanmaya başlar ve bunu UNI sahiplerine ("Yatırımcılar") dağıtırsa, "menkul kıymet" tanımına mükemmel bir şekilde uyar. UNI bir menkul kıymet olarak sınıflandırıldığında, en büyük sahiplerinden biri olan a16z, muazzam yasal ve vergisel sonuçlarla karşı karşıya kalacaktır.

Dolayısıyla soru "sürmeli miyiz" değil, "nasıl güvenli bir şekilde sürmeliyiz"dir.

2025 yılında iki önemli "atılım noktası" ortaya çıktı:

DUNA deseninin doğuşu

“UNInformation” teklifinden önce, Ağustos 2025’te önemli bir “ön teklif” kabul edildi: Uniswap DAO için DUNA (Merkezi Olmayan Kurumsal Olmayan Kar Amacı Gütmeyen Dernek) adlı bir tüzel kişiliğin kaydedilmesi.

Bu, "yasal kalkanlarıyla" bilinen ABD'nin Wyoming eyaletinde uygulamaya konulan yeni bir tür yasal yapıdır. Bunu, özellikle DAO katılımcılarına (örneğin a16z seçmenlerine) "yasal ve vergisel sorumluluk koruması" sağlayan bir "yasal kurşun geçirmez yelek" olarak düşünebilirsiniz.

İlginçtir ki, a16z'nin kendisi de DUNA modelinin aktif bir savunucusudur. Hatta hukuk uzmanları, DUNA'nın "anlaşmanın uygulanmasından gelir elde etmek" de dahil olmak üzere "kâr amaçlı faaliyetlerde bulunabileceğini" kamuoyuna açıklamıştır.

a16z'nin stratejisi: "Önce kurşun geçirmez yeleği (DUNA) giy, sonra paraya uzan (Ücret Değişimi)."

Politika desteği

Bir diğer değişiklik de ABD düzenlemelerindeki "rejim değişikliğinden" kaynaklanıyor. Trump'ın başkan seçilmesi ve SEC'in "kripto şahini" Gensler döneminin sona ermesiyle birlikte, tüm sektör bir "siyasi istikrar" dönemine girdi. Uniswap'ın kurucusu Hayden Adams da teklifinde, son birkaç yıldır "Gensler'in SEC'inin düşmanca düzenleyici ortamında hukuk mücadelesi verdiklerini" ve "Amerika Birleşik Devletleri'ndeki iklimin değiştiğini" açıkça belirtti.

Bir diğer değişiklik de ABD düzenlemelerindeki "rejim değişikliğinden" kaynaklanıyor. Trump'ın başkan seçilmesi ve SEC'in "kripto şahini" Gensler döneminin sona ermesiyle birlikte, tüm sektör bir "siyasi istikrar" dönemine girdi. Uniswap'ın kurucusu Hayden Adams da teklifinde, son birkaç yıldır "Gensler'in SEC'inin düşmanca düzenleyici ortamında hukuk mücadelesi verdiklerini" ve "Amerika Birleşik Devletleri'ndeki iklimin değiştiğini" açıkça belirtti.

"Kurşun geçirmez yelek" devreye girip gökyüzündeki "düzenleyici bulutlar" dağılınca, a16z'nin "veto yetkisi" doğal olarak etkisiz hale geldi. Bu güç oyunu, nihayetinde VC devlerinin "zımni onayı" ile sona erdi.

Yıllık 500 milyon dolarlık bir "deflasyonist motor"

Siyaseti hallettikten sonra şimdi bu dramanın "baş kahramanına" bakalım: Para.

Peki bu anahtar tam olarak neyi tetikledi? Devasa ve yaratıcı bir "değer motorunu" harekete geçirdi. UNI token'ı, "işe yaramaz" bir yönetim token'ından "deflasyonist bir makineye" dönüştüğü için yükselişe geçti.

Bu "BİRLEŞME" önerisinin kâr getirici etkisi iki adımda gerçekleşecektir:

1. Adım: "Şok Terapisi" - Tek Seferde 100 Milyon UNI Token'ı İmha Etmek

Önerinin en dramatik kısmı, Uniswap'ın kasasından 100 milyon UNI token'ın tek seferde imha edilmesi.

Bu, o dönemde yaklaşık 800 milyon dolar değerinde olan toplam arzın %10'unu temsil ediyordu. Resmi açıklama, bunun "geriye dönük telafi" amaçlı olduğu yönündeydi; eğer maliyet değişikliği ilk etapta devreye girseydi, yıllar içinde bu kadarlık bir miktar yok olurdu.

Bu, daha çok akıllıca bir "finansal performans" gibiydi. Piyasada anında büyük bir "arz şoku" yarattı ve anında sonuçlar verdi. BitMEX'in kurucusu Arthur Hayes, bunu bir "Bitcoin yarılanması"na benzeterek etkisini kanıtladı.

İkinci adım: Her yıl yaklaşık 500 milyon doların yakıldığı "deflasyonist motor".

İşte gerçek "motor" bu. Teklif, hem v2 hem de v3 havuzları için protokol ücretlerini etkinleştirecek. Yatırımcıların ödediği toplam ücretler (örneğin, %0,3) değişmeden kalacak, ancak başlangıçta %100'ü LP'lere giden gelir artık protokol tarafından "alınacak".

Bu ne kadar para? Uniswap'ın yıllık işlem ücretlerinin yaklaşık 2,8 milyar dolar olduğunu göz önünde bulunduran analistler, bunun yıllık yaklaşık 460 milyon ila 500 milyon dolar gelir sağlayacağını tahmin ediyor.

Bu gelirler (potansiyel olarak ETH, USDC vb. cinsinden) tamamen UNI token'larını geri alıp yakmak için kullanılacak. Bu, yaklaşık 38 milyon dolar değerinde "inatçı alıcının" her ay sürekli olarak UNI token'ları alıp yakacağı ve böylece UNI'yi deflasyon durumunda tutacağı anlamına geliyor.

Şunu sorabilirsiniz: Bu sadece "temettü" değil mi? A16z'nin tüm yasal riskleri boşuna mıydı?

Hayır, önerinin en yaratıcı kısmı tam da bu. "Kâr paylaşımı" yerine, hukuki riskleri mükemmel bir şekilde ortadan kaldıran bir "değer kaybı" mekanizması tasarladı.

Protokolün kazandığı para (ETH, USDC vb.) "Token Jar" adı verilen bir sözleşmeye aktarılacak.

UNI sahipleri kârdan pay almak istiyorlarsa, UNI tokenlarını imha edilmek üzere "Fire Pit" adı verilen bir kontrata aktif olarak atmaları gerekiyor.

Yakma karşılığında "token kavanozundan" orantılı olarak varlıkları (ETH, USDC, vb.) çekebilirsiniz.

Şimdi anladınız mı? Protokol size "aktif olarak" para göndermedi. "Kavanozdaki" varlıklarla takas etmek için kendi token'larınızı "aktif olarak" imha ettiniz. Bu "aktif" eylem, onu yasal olarak "başkalarının çabalarına dayalı pasif gelir"den (Howe Testi'nin özü) ayırır. Bu, son derece akıllıca bir yasal dolanma tekniğidir.

"DEX İç Savaşı"

500 milyon dolarlık bir "deflasyonist motor" kulağa hoş geliyor, ancak soru şu: Bu 500 milyon dolar kimin cebinden çıkacak?

Cevap: Likidite Sağlayıcıları (LP'ler).

İşte "UNIFIcation" önerisinin karanlık yüzü ve aynı zamanda DEX'te bir "iç savaş"ın tetikleyicisi.

Cevap: Likidite Sağlayıcıları (LP'ler).

İşte "UNIFIcation" önerisinin karanlık yüzü ve aynı zamanda DEX'te bir "iç savaş"ın tetikleyicisi.

Ücret değişikliğinin özü "kârların yeniden dağıtılması"dır. Yatırımcıların ödediği para aynı kalırken, LP'lerin geliri doğrudan (1/6'dan 1/4'e) düşürülüyor. LP'ler, bu reformun "en belirgin kısa vadeli kaybedenleri" olacak ve gelirleri önemli ölçüde azalacak.

Bu hamle, rakipler arasında anında alay konusu oldu. Base blok zincirinde önemli bir rakip olan Aerodrome'un CEO'su, Uniswap'ın hamlesini kamuoyu önünde "büyük bir stratejik hata" olarak nitelendirdi.

Bu bir abartı değil. Risk gerçek. Zincir içi veri analitiği şirketi Gauntlet'in bir raporu, protokol ücretlerinde %10'luk bir artışın bile yaklaşık %10,7'lik bir likidite düşüşüne yol açabileceğini belirtiyor. Daha geniş modeller, ücret değişiminin etkinleştirilmesinin toplam likiditede (TVL) %4 ila %15 oranında bir çıkışa neden olabileceğini öngörüyor.

Ortaya çıkan L2 (Katman 2 ağları) savaş alanında, LP'ler "paralı askerler" gibi, getirilerin en yüksek olduğu yere gidiyorlar. Aerodrome gibi rakipler, LP'lerine yüksek teşviklerle agresif bir şekilde "para saçarken", Uniswap tam tersini yaparak LP'lerinin "maaşlarını kesiyor". Hatta bazı topluluk üyeleri, anahtar açıldığında Uniswap'ın Base zincirindeki işlem hacminin yarısının "bir gecede yok olabileceğini" karamsar bir şekilde öngördüler.

Uniswap'ın V4 stratejisi

Peki, Uniswap'ın kurucusu Hayden Adams ve Labs ekibi aptal mı? "Maaş kesintilerinin" LP kaybına yol açacağını anlamıyor mu?

Hayır, bunu anlıyorlar ve bunun planlarının bir parçası olması çok muhtemel.

Bu "BİRLEŞME" önerisi, münferit bir "maliyet değişikliği" önerisi değil; kapsamlı bir önlemler paketidir. "Maaş indirimleri" içermesinin yanı sıra, aşağıdakiler gibi bir dizi sözde "tazminat önlemi" de sunmaktadır:

Bu süslü "telafi" önlemlerinin neredeyse tamamı Uniswap V4'ün benzersiz özellikleridir.

İşte Uniswap'ın gerçek "açık komplosu".

LP'lerin V2 ve V3 havuzlarındaki kazançlarının azaldığı doğrulanırken, "tazminat" V4'te. Uniswap Labs, bu yönetişim önerisini, tüm LP'leri eski V2/V3 sürümlerinden en yeni V4 platformlarına toplu olarak geçmeye zorlamak için güçlü bir ekonomik teşvik oluşturmak amacıyla kullanıyor.

LP'lere tazminat ödemiyorlar; yükseltme yapmak istemeyen LP'leri "eliyor".

özet

Uniswap'ın dönüşümü bir dönemin sonunu ve yeni bir dönemin başlangıcını işaret ediyor.

"DeFi'nin çılgın büyüme dönemi" ve "değersiz yönetişim token'ları" anlatısına tamamen son verdi. Protokollerin yalnızca "ağ etkileri" ile hayatta kalamayacağını; "hissedarları" (token sahipleri) için gerçek bir "nakit akışı" yaratmaları gerektiğini kanıtladı.

Bu, Uniswap için esasen büyük bir kumar. V4'ün yeni teknolojisinin, markanın güçlü rekabet avantajıyla bir araya gelmesinin, %15'lik likidite çıkışını telafi etmeye yeteceğine bahse giriyorlar.

"Sürdürülebilir protokol kârları" ve "V4 platformunda teknik kilitlenme" karşılığında "paralı asker likiditesini" bilinçli olarak feda ediyorlar.

Uniswap kumarı kazanırsa, bir "ürün"den "platform lideri"ne dönüşecek. Kaybederse ise "stratejik hatalar" nedeniyle rakipleri tarafından yutulacak. Bu oyun daha yeni başladı.