Daha önce tahmin edildiği gibi, ABD borsasında en az yüzde 20'lik bir düzeltme görülecek ve Bitcoin'in fiyatı tekrar 50.000 dolar civarına gerileyecek. İlk hedef gerçekleşti: Trump'ın birçok ülkeye daha sert gümrük vergileri getirmesiyle ABD borsası %20'lik bir düzeltme yaşadı ve VIX endeksi 55 civarında seyretti. Bitcoin'in fiyatı, tarihsel fiyat eğilimlerine göre beklenenden daha dayanıklı çıkarak 74.000 dolara kadar geriledi.

Ardından Fed'in Haziran ayı öncesinde faiz oranlarını düşürmesi, ardından ABD borsası ve kripto para piyasasında dip yapıp toparlanma yaşanması bekleniyor. Aslında Trump, Federal Rezerv Başkanı Powell'dan faiz oranlarını düşürmesini açıkça istedi. Bu yazıda Trump'ın faiz indirimleri konusunda neden bu kadar paranoyak olduğunu ve kripto para piyasasına neden bu kadar iyimser baktığını detaylı bir şekilde açıklayacağız.

Yüksek faiz oranlarının gündeme getirdiği iki acil sorun

Fed'in önümüzdeki aylarda faiz oranlarını önemli ölçüde düşürmesini gerektirecek iki konu var. Öncelikle, bu yıl 9 trilyon dolar değerindeki Hazine tahvillerinin "vade duvarı" Trump yönetimini yeniden finansman maliyetlerinde trilyonlarca dolar tasarruf sağlamak için faiz oranlarını düşürmek için elinden gelen her şeyi yapmaya zorladı. Ancak Fed'in görüşüne göre, mevcut enflasyon seviyesi hızlı bir faiz indirimine imkan tanımıyor. Dolayısıyla Trump yönetiminin görünüşte mantıksız ve radikal politikaları ve önlemlerinin (gümrük vergileri, DOGE'nin kurulması, vb.) en iyi açıklaması, bunların makroekonomik belirsizlikleri kullanarak Federal Rezerv'i faiz oranlarını düşürmeye zorlamaya çalışan koordineli bir mekanizma oluşturmasıdır. Aksi takdirde ABD hükümeti uzatma sonrasında en az 3-4 kat daha fazla faiz ödemek zorunda kalacak. Nitekim iki yıllık Hazine tahvillerinin getirisi, piyasanın riskten kaçınma eğilimini ve Hazine tahvillerine sermaye girişini yansıtarak düşüş gösteriyor.

Trump yönetimi açısından faiz indirimlerinin aciliyeti şu grafikle açıklanabilir:

Nitekim ABD Hazine tahvil piyasasında faiz oranı oynaklığını ölçen Merrill Lynch Opsiyon Oynaklığı Tahmin Endeksi'ndeki (MOVE) artış, Federal Rezerv'in faiz indirimi yapma olasılığını daha da destekleyebilir. Endeks, ABD Hazine tahvil vade primi veya uzun vadeli ve kısa vadeli tahviller arasındaki getiri farkının bir göstergesi olarak kabul ediliyor. Endeks yükseldikçe, ABD Hazine Bonoları veya şirket tahvilleriyle finansman sağlayan herkes, daha yüksek marj gereksinimleri nedeniyle satış yapmak zorunda kalacak. MOVE endeksinde özellikle 140'ın üzerinde devam eden artış, aşırı istikrarsız piyasalara işaret edebilir ve Fed'i, finansal sistemin düzgün işleyişi açısından kritik öneme sahip olan Hazine ve şirket tahvili piyasalarını istikrara kavuşturmak için faiz oranlarını düşürmeye zorlayabilir. (Not: MOVE endeksinin 140 seviyesinin üzerine çıktığı son dönem, 2008'den bu yana en büyük banka iflası olan Silicon Valley Bank'ın çöküşüydü.)

Önümüzdeki aylarda büyük faiz indirimlerinin ikinci nedeni de "vade duvarı"dır; ancak bu sefer bu yıl vadesi dolacak 500 milyar doları aşan ABD ticari gayrimenkul (CRE) kredilerinden bahsediyor. Birçok ticari gayrimenkul kredisi, pandemi sırasında daha düşük oranlarla verilmişti ve yüksek faiz oranlarının devam ettiği bir ortamda yeniden finansman zorluklarıyla karşı karşıya kalıyorlar. Bu durum, özellikle aşırı kaldıraçlı mülkler için daha yüksek temerrüt oranlarına yol açabilir. Özellikle evden çalışma anlayışının yaygınlaşması yapısal değişiklikleri tetiklemiş, salgın sonrası konut boşluk oranlarında artış yaşanmıştır. Aslında, ticari gayrimenkul kredilerinde potansiyel bir toplu temerrüt, MOVE endeksinin yükselmesine neden olabilir.

2024'ün dördüncü çeyreğinde, ticari gayrimenkul kredi temerrüt oranı 2023'ün dördüncü çeyreğindeki %1,17'den %1,57'ye yükseldi. Tarihsel veriler, özellikle sıkı bir parasal ortamda %1,5'in üzerindeki faiz oranlarının endişe verici olduğunu gösteriyor. Aynı zamanda, ofis değerleri zirveden bu yana yüzde 31 düştü, yüzde 20'lere varan boşluk oranları, yükselen kapitalizasyon oranları (%7-8 civarında) ve çok sayıda kredi vadesi nedeniyle temerrüt riski arttı.

Buradaki mantık şudur: Yüksek boşluk oranları net işletme gelirini (NOI), daha düşük borç servis karşılama oranını (DSCR) ve borç getirisini azaltır, ancak sermaye oranlarını artırır. Özellikle 2025 yılında vadesi dolacak kredilerde yüksek faiz oranlarının bu durumu daha da kötüleştireceği ve daha yüksek faiz oranlarından yeniden finansman yapmanın sürdürülebilir olmayabileceği belirtiliyor. Dolayısıyla, ticari gayrimenkul kredileri pandemi dönemindekine benzer makul düşük oranlarda yeniden finanse edilemezse, bankaların kaçınılmaz olarak daha fazla batık borcu olacak ve bu da daha fazla bankanın iflas etmesiyle sonuçlanacak bir "domino etkisi"ne yol açabilir (2023'te faiz oranlarındaki artış nedeniyle Silicon Valley Bank gibi bankaların iflasının ciddiyetini hatırlayın).

Mevcut yüksek faiz oranlarının gündeme getirdiği bu iki acil sorun göz önüne alındığında, Trump yönetiminin faiz oranlarını mümkün olan en kısa sürede düşürmek için radikal önlemler alması gerekiyor. Aksi takdirde bu borçların devredilmesi gerekecek ve ABD hükümeti daha yüksek yeniden finansman maliyetleriyle karşı karşıya kalacak, birçok ticari gayrimenkul kredisi devredilemeyebilir ve bu da büyük miktarda şüpheli alacakla sonuçlanabilir.

Stabil kripto paralar bir sonraki boğa piyasasının katalizörü olacak

Kripto para piyasasına en büyük etkiyi piyasa likiditesi yapıyor. Ancak likiditeyi en çok etkileyen faktörler (i) para politikası ve (ii) stablecoin'lerin popülaritesidir. Güvercin (ılımlı) para politikasının yönlendirmesiyle, stablecoin'lerin popülaritesi boğa piyasasında sermaye girişlerini daha da hızlandırabilir. Boğa koşusunun yükselişi toplam stablecoin arzındaki artışa bağlı. Son boğa koşusunda (2019-2022), sabit kripto paraların toplam arzı dipten zirveye 10 kat artarken, aşağıdaki grafikte görüldüğü gibi 2023'ten 2025 başına kadar yalnızca yaklaşık %100 arttı.

Aşağıda, önümüzdeki yıl içerisinde stablecoin benimsenmesinde hızlı büyümeye işaret eden olaylara odaklanıyoruz:

Trump yönetimi stablecoin'lerin gelişimini neden bu kadar aktif bir şekilde destekliyor? Bu, ilk bölümdeki noktayla tutarlıdır: Dolaşımdaki stablecoin'lerin teminatı öncelikle kısa vadeli ABD Hazine Bonolarıdır, bu nedenle ABD hükümeti bu yıl vadesi dolacak Hazine tahvillerinden trilyonlarca dolar harcadıkça, stablecoin'ler ne kadar popüler olursa, kısa vadeli Hazine bonolarına olan talep de o kadar artacaktır.

Piyasanın yönü belli: Kısa vadede piyasa türbülansı, yüksek oynaklık ve hatta mevcut seviyelerden daha da fazla düşüş yaşayabiliriz. Ancak orta vadede, ılımlı para politikası zemininde büyük faiz indirimlerinin, stablecoin'lerin popülaritesiyle birleşmesiyle, bir önceki döngüye benzer büyüklükte başka bir güçlü boğa koşusunun tetiklenmesi bekleniyor.

Kripto para piyasasına yatırım yaparak iyi getiri elde etmek için ideal zamana yaklaşıyoruz.